Russia Matters

Ruské finanční trhy:

První oblastí, kterou se zabýváme, jsou ruské finanční trhy. Zjišťujeme, že navzdory sankcím se zahraniční investoři přesto nadále výrazně angažují na ruských finančních trzích, což zpochybňuje Inozemcevovo tvrzení, že „v Rusku nikdo nechce investovat“.

Tržní podíl cizinců na moskevské burze zůstává velký: Podle časopisu Forbes z října 2019 američtí investoři stále pumpují do ruského akciového trhu miliardy, což přimělo Maxima Lapina, finančního ředitele moskevské burzy, aby v témže měsíci prohlásil, že „představa, že zahraniční investoři opustili ruský trh, je zcela neopodstatněná“. Podle údajů moskevské burzy tvořili zahraniční investoři v roce 2019 49 % objemu obchodů na akciovém trhu moskevské burzy, což je vyšší podíl než před sankcemi v roce 2013 a rovná se 49 % v roce 2018. To odpovídá přibližně 6,1 bilionu rublů zobchodovaných cizinci v roce 2019, což je více než 5,3 bilionu v roce 2018 a 4,4 bilionu v roce 2017. Stejně tak v roce 2019 tvořili zahraniční investoři 49 % objemu obchodů na trhu s deriváty, což je výrazně více než 38 % v roce 2013 a mírně více než 48 % v roce 2018. Pokud jde o zapojení do akciového trhu, zahraniční zájem o Rusko neklesl, ba naopak vzrostl: Zahraniční investoři dokázali obejít společnosti, na které byly uvaleny sankce, ve prospěch jiných ruských firem, a ruská konzervativní výdajová politika a nízký zahraniční dluh jsou navzdory sankcím pro zahraniční investory stále atraktivní. Nesnížil se ani objem domácích obchodů; níže uvedený graf1 ukazuje nárůst objemu obchodů jak u zahraničních investorů, tak u domácích drobných investorů.

Obrázek 1:

Velkou roli na ruských finančních trzích hrají také federální úvěrové závazky (zkráceně z ruštiny OFZ). Ruská centrální banka používá OFZ k financování federálního rozpočtu, zatímco domácí banky je používají jako nástroj řízení likvidity. Zahraniční i domácí investoři je od konce roku 2000 vnímají jako oblast potenciálních výnosů. Od dubna 2019 zahraniční investoři nakoupili více než polovinu OFZ nabízených ruskou vládou. Obavy, že se OFZ stanou terčem nových západních sankcí, zcela nezmizely, ale také se zatím nenaplnily.

Analýza ruských finančních trhů tedy jasně zpochybňuje myšlenku, že „v Rusku nikdo nechce investovat“. Jiné ukazatele, jak je objasněno níže, jsou však buď nejednoznačné, nebo poskytují Inozemcevovu tvrzení určitou důvěryhodnost.

Příliv přímých zahraničních investic do Ruska stagnuje a trápí ho „objíždění“;“ Zásoba přímých zahraničních investic nevykazuje v posledním desetiletí žádný čistý nárůst

Příliv přímých zahraničních investic do Ruska (hodnota přímých investic nerezidentů do ekonomiky) v posledních několika letech stagnuje s tendencí k mírnému poklesu, neboť Rusko si od roku 2014 udržuje čtvrté místo mezi zeměmi BRICS v ročním přílivu přímých zahraničních investic a ruská zásoba přímých zahraničních investic (celková hodnota zahraničních investic do podniků, které jsou v daném období rezidenty ekonomiky) nevykazuje v posledním desetiletí žádný významný čistý nárůst. Trendy přílivu i stavu PZI ukazují, že zahraniční investoři s investicemi do ruské ekonomiky váhají, ale rozdílnost údajů ztěžuje empirické podložení tvrzení, že „v Rusku nikdo nechce investovat“. Zatímco v polovině roku 2010 se roční příliv PZI výrazně snížil, v roce 2019 byl zaznamenán mírný nárůst. Údaje navíc ukazují, že nedostatečný čistý nárůst objemu PZI není ojedinělý pro Rusko a týká se i dalších velkých rozvíjejících se ekonomik.

Podle údajů OSN a OECD se příliv PZI v Rusku snížil z vysokých 75 miliard USD v roce 2008 na přibližně 32,1 miliardy USD v roce 2019. Poslední uváděné údaje ze čtvrtého čtvrtletí roku 2019 ukazují čtvrtletní příliv ve výši 6,96 miliardy USD, což je podle údajů OECD pokles oproti 8,1 miliardy USD ve třetím čtvrtletí a mírný nárůst oproti 6,8 miliardy USD ve druhém čtvrtletí. Ačkoli čísla v poslední době poměrně kolísala, trend ruských přímých zahraničních investic za posledních několik let je negativní a zřetelně nižší než v polovině roku 2000 a zdá se být zřejmé, že investoři jsou vůči ruskému trhu poněkud skoupější. Tento negativní trend je znázorněn níže na obrázku 2.

Obrázek 2:

Kromě izolovaného pohledu na trendy Ruska je také užitečné porovnat současnou úroveň přílivu PZI s jeho vrstevníky z BRICS. Zatímco v polovině dvacátých let 20. století byl objem PZI v Rusku několik let na druhém místě mezi zeměmi BRICS, od té doby Brazílie i Indie Rusko v této oblasti předstihly a od roku 2014 přilákaly v každém roce více zahraničních investic než Rusko. Tyto trendy jsou znázorněny na obrázku 3, neboť linie Ruska (označená modře) zřetelně klesá pod linii Brazílie a Indie.

Obrázek 3:

Podle dokumentu zveřejněného UNCTAD jsou navíc čísla přílivu PZI do Ruska silně ovlivněna „round-trippingem“ – ruskými společnostmi investujícími v Rusku prostřednictvím offshore subjektů. Tento jev je rozšířen ve všech zemích BRICS, ale v Rusku je obzvláště častý: podle zprávy MMF ze září 2019 bylo přibližně 25 % přímých zahraničních investic do Ruska nakonec vlastněno domácími investory, což je číslo, které zaostává pouze za Čínou. Ruská vláda některé aspekty této praxe potlačuje a v roce 2015 přijala zákony týkající se témat, jako je deoffshorizace a v roce 2018 repatriace ruského kapitálu.

Přejdeme-li k objemu přímých zahraničních investic, obrázek 4 porovnává roční objem přímých zahraničních investic Ruska s ostatními zeměmi BRICS.

Obrázek 4:

Z hlediska hrubých dolarových částek jsou trendy Ruska a Brazílie v posledních několika letech v podstatě totožné a u Jihoafrické republiky dosti podobné. Zásoby přímých zahraničních investic Indie a Číny rostou výrazně rychleji než u ostatních tří zemí BRICS, proto nejsou ve výše uvedeném grafu zahrnuty. Rusko má skutečně potíže s přilákáním nových investic – za posledních deset let nevykazuje ruská zásoba přímých zahraničních investic v podstatě žádný čistý růst. Tento trend však opět není v Rusku ojedinělý – výkyvy ve vývoji zásoby PZI v Rusku odpovídají výkyvům ve vývoji investic v Brazílii, zemi BRICS, která je Rusku z hlediska celkového nominálního HDP nejpodobnější. Celkově nevypadají vzorce přílivu a stavu přímých zahraničních investic pro Rusko nijak skvěle, ale obecně nepůsobí celkovým dojmem, že by investoři měli o Rusko výrazně menší zájem než o ostatní země BRICS.

Čistý počet přeshraničních fúzí a akvizic klesá, zůstává kolísavý v dolarové částce

Další ukazatel měřený UNCTAD, přeshraniční fúze a akvizice, rovněž odráží obecně negativní trendy v zahraničních investicích v Rusku; kolísání ročních údajů však ztěžuje interpretaci i tohoto ukazatele při analýze Inozemcevova tvrzení. Čisté přeshraniční tržby, chápané jako tržby společností v hostitelské ekonomice zahraničním nadnárodním podnikům minus tržby zahraničních poboček domácím firmám, v Rusku v roce 2019 prudce poklesly, neboť tržby se snížily z 12,5 miliardy USD v roce 2017 na 2,6 miliardy v roce 2018 a 877 milionů v roce 2019. Tyto údaje za roky 2018 a 2019 představují výrazný pokles oproti „předkrizovému“ průměru z let 2005-2007 ve výši 6,7 miliardy USD. Dolarové částky za fúze a akvizice jsou však volatilní, a i když se zdá, že tato čísla vykazují negativní trend, vzhledem k variabilitě údajů je obtížné toto tvrzení doložit s přiměřenou jistotou.

UNCTAD také sestavuje grafy ročního počtu čistých přeshraničních fúzí a akvizic (M&A) podle prodávající země. Po raketovém vzestupu v prvním desetiletí 21. století roční počet čistých přeshraničních M&A v Rusku neustále klesá.

Obrázek 5:

Ačkoli se zdá, že výše uvedený graf ukazuje ztrátu zájmu zahraničních společností o Rusko, není jasné, zda tomu tak skutečně je. Zpráva přední portugalské obchodní školy Nova School of Business and Economics tvrdí, že v některých velkých odvětvích ruské ekonomiky, například v ropném a plynárenském průmyslu, proběhla většina velkých akvizic v první dekádě roku 2000. V důsledku toho v roce 2010 už v podstatě „nebylo koho kupovat“. Navíc, i když počet prodejů v Rusku v posledních několika letech skutečně poklesl, Rusko není jedinou zemí BRICS, kde tomu tak je. A konečně, obraz zkresluje i volatilita prodejů měřených v USD namísto v počtu. Zatímco celkový počet prodejů se za posledních deset let snížil, trend v roční hodnotě prodejů nebyl zdaleka tak lineární. Ačkoli se zdá, že údaje o přeshraničních akvizicích podporují Inozemcevovo tvrzení tím, že poukazují na obecný negativní trend zahraničních investic v Rusku, kvůli volatilitě a nejasnostem ve výkladu je obtížné to říci s jistotou.

Investice na zelené louce:

Trendy v oblasti investic na zelené louce neboli přímých investic mateřské společnosti do dceřiného podniku v jiné zemi poměrně jasně ukazují, že Inozemcevovo tvrzení, že „nikdo nechce investovat“, sice není zcela pravdivé, ale není neopodstatněné, protože navzdory nedávnému nárůstu je trend tohoto typu investic v posledním desetiletí obecně negativní. Pokud se podíváme na projekty, kde je Rusko cílovou destinací v letech 2016-2019, zdá se, že investice do nových projektů mírně rostou: v roce 2016 Rusko oznámilo 14,7 miliardy USD do investičních projektů na zelené louce; toto číslo se každoročně zvyšuje na 17,6 miliardy v roce 2017, 18,4 miliardy v roce 2018 a 24,6 miliardy v roce 2019. Tato čísla jsou však stále výrazně nižší než „předkrizový“ roční průměr z let 2005-2007, který UNCTAD uvádí ve výši 31,2 miliardy USD. Přestože OSN uvádí mírný nárůst v poslední době, celková úroveň investic na zelené louce v Rusku není tam, kde byla v první dekádě roku 2000.

Obecně vzato, i když skutečnost, že cizinci si zachovali aktivní přítomnost na ruských finančních trzích, činí Inozemcevovo tvrzení nesprávným, stagnující nebo negativní trendy v investicích na zelené louce, přílivu přímých zahraničních investic a akciových a přeshraničních M&As ukazují, že jeho tvrzení není neopodstatněné

Poznámky:

1. Kód a údaje pro grafy lze nalézt na https://github.com/dfshapir/fdi_paper.

.