Hogyan csinálta? Milyen tanulságokat vonhatunk le mi többiek, amikor megpróbáljuk kezelni a saját portfóliónkat?
Meglepő módon, hírneve ellenére Marty Whitman nem volt egy tipikus “értékalapú” befektető. Általában az úgynevezett “value” emberek – leegyszerűsítve – olyan vállalatokat keresnek, amelyeknek nagyszerű a jelenlegi pénzforgalmuk, és gyakran nagy osztalékot fizetnek a részvényárukhoz képest.
Whitman?
“Inkább nem fizetnénk osztalékot” – mondta a Barron’s-nak Sandra Wardnak 2003-ban. “Ha jó újrabefektetési lehetőségük van az üzletben, akkor inkább azt szeretnénk, ha a pénzt az üzletbe tennék”. A vállalatoknak bővíteniük kellene termelőeszközeiket és csökkenteniük kellene kötelezettségeiket, mielőtt azon gondolkodnának, hogy visszaadják a pénzt a befektetőknek, tette hozzá.
Tovább ment: “Az akadémiai maszlag az, hogy bármely törzsrészvény jelenértéke a jövőbeni osztalék. Baromság. A jelenérték az, hogy egy vállalat milyen vagyont tud építeni”. Az osztalékok értéke szerinte abban rejlik, hogy a vállalatoknak jobb hozzáférést biztosít a tőkepiacokhoz: Más szóval, könnyebben tudtak kölcsönt felvenni, amikor szükségük volt rá.”
Ez az Érték 101 a feje tetejére állítva.
Egy 2010-es interjúban, amelyet Lawrence Strauss kollégánkkal készített, részletesebben kifejtette heterodox elméletét. “Érték-befektetőként az érdekel, hogy a vállalat vagyont teremt-e” – mondta. ” nem csak a pénzforgalom.” A vállalatok nem osztalék- vagy rövid távú profitgépek: Vagyonteremtő gépek.”
Sőt, mondta, vannak olyan módjai az értékteremtésnek, amelyeknek egyáltalán semmi közük a pozitív cash flow-hoz.”
Például “talán sokkal fontosabb, hogy… vagyont teremtsenek, miközben készpénzt fogyasztanak”. Más szóval, szerette a negatív cash flow-t, amíg azt egy értékesebb üzlet létrehozására fordította. (Jeff Bezos, valaki?)
A harmadik – és nagyon, nagyon fontos – értékteremtő módszer pedig az erőforrások átalakítása…. Fúziók és felvásárlások, irányításváltások, masszív feltőkésítések, spin-offok stb.”
Whitman nem volt nagy rajongója Benjamin Grahamnek és David Doddnak, az úgynevezett értékbefektetés atyáinak, a klasszikus 1930-as értékelemzés című írás szerzőinek. “Graham és Dodd nem azt mondják, amit mindenki állít, hogy mondanak” – mondta Whitman a Barron’s-nak. “Először is, semmit sem tudtak a hitelelemzésről.” Hozzátette, hogy a vállalatok pénzügyi adatainak elemzésével kapcsolatos úttörő munkájuk nagy részét már évtizedekkel ezelőtt elavulttá tették a modern közzétételek és bejelentések.
Lényeges, hogy Whitman nyitott volt a tengerentúli befektetésekre. Pályafutása végén az alap nagy részét ázsiai részvényekbe fektette. Azt mondta, hogy “a teljes nyilvánosságra hozatal és a jól szabályozott piacok keresése szempontjából nincs sok különbség” a fejlett ázsiai piacok és Észak-Amerika között. Ez fontos lecke a globális gazdaság befektetői számára, akik közül a legtöbben még mindig túlságosan óvatosak a külföldi vizek kipróbálásában.
A 2008-as pénzügyi válság a Third Avenue-t – más értékorientált alapokhoz hasonlóan – nagyon keményen érintette. Whitman elmondta, hogy két tanulságot vont le az epizódból. “Az egyik a mérleg minőségének és az erős mérlegnek a nagy jelentősége, amely biztonságot ad, és lehetővé teszi a vállalat számára, hogy opportunista legyen. A másik lecke, amit megtanultam, a menedzsment fontossága.”
Az egyik dolog, ami közös az értékteremtőkben, az a régi diszkont szlogen: Soha, de soha ne fizess teljes árat. Ahogy a Barron’s retorikusan megkérdezte: “Ki az, aki épeszűen 100%-ot fizet a dollárért?”
Iratkozzon fel a Review & Preview-ra, a Barron’s új napi e-mailjére. Minden este áttekintjük azokat a híreket, amelyek a nap folyamán megmozgatták a piacokat, és előre tekintünk arra, hogy mit jelentenek ezek a reggeli portfóliódra nézve.