Come ha fatto? Quali lezioni possiamo trarre noialtri mentre cerchiamo di gestire i nostri portafogli?
Sorprendentemente, nonostante la sua reputazione, Marty Whitman non era il tipico investitore “value”. Di solito, i cosiddetti value folks cercano – semplicisticamente – società con grandi flussi di cassa attuali, spesso pagando grandi dividendi in relazione al loro prezzo delle azioni.
Whitman?
“Preferiremmo non pagare dividendi”, ha detto a Barron’s Sandra Ward nel 2003. “Se hanno una buona opportunità di reinvestimento nel business, preferiamo che mettano i soldi nel business”. Le aziende dovrebbero espandere le loro attività produttive e ridurre le loro passività prima di pensare a restituire i soldi agli investitori, ha aggiunto.
Si è spinto oltre: “La stronzata accademica è che il valore attuale di qualsiasi azione comune è costituito dai dividendi futuri. Sciocchezze. Il valore attuale è il tipo di ricchezza che una società può costruire”. Il valore dei dividendi, ha detto, è che ha dato alle aziende un migliore accesso ai mercati dei capitali: In altre parole, rendeva più facile per loro prendere in prestito quando ne avevano bisogno.
Questo è il Value 101 in testa.
In un’intervista del 2010 con il nostro collega Lawrence Strauss, ha spiegato la sua teoria eterodossa più in dettaglio. “Come investitore di valore, quello che ti interessa è se l’azienda sta creando ricchezza”, ha detto. “Non è solo il flusso di cassa”. Le aziende non sono macchine da dividendi o guadagni a breve termine: Sono macchine per creare ricchezza.
Infatti, ha detto, ci sono modi di creare valore che non hanno nulla a che fare con il flusso di cassa positivo.
Per esempio, “forse molto più importante, è…creare ricchezza mentre si consuma denaro”. In altre parole, gli piaceva il flusso di cassa negativo fino a quando veniva investito nella creazione di un business di maggior valore. (Jeff Bezos, anyone?)
E un “terzo – e molto, molto importante – metodo di creazione del valore è la conversione delle risorse…. Fusioni e acquisizioni, cambiamenti di controllo, ricapitalizzazioni massicce, spinoff, ecc.”
Whitman non era nemmeno un grande fan di Benjamin Graham e David Dodd, i cosiddetti padri del value investing e gli autori del classico testo del valore del 1930 Security Analysis. “Graham e Dodd non dicono quello che tutti dicono”, ha detto Whitman a Barron’s. “Per prima cosa, non sapevano nulla di analisi del credito”. La maggior parte del loro lavoro pionieristico sull’analisi delle finanze delle aziende, ha aggiunto, è stato reso obsoleto decenni fa dalle moderne divulgazioni e archiviazioni.
Significativamente, Whitman era molto aperto ad investire oltreoceano. Alla fine della sua carriera, il grosso del fondo è stato investito in azioni asiatiche. Ha detto che “nel cercare la piena divulgazione e i mercati ben regolamentati, non c’è molta differenza” tra i mercati asiatici sviluppati e il Nord America. È una lezione importante per gli investitori in un’economia globale, la maggior parte dei quali sono ancora troppo diffidenti nel testare le acque straniere.
La crisi finanziaria del 2008 ha colpito Third Avenue, come altri fondi orientati al valore, molto duramente. Whitman ha detto di aver tratto due lezioni dall’episodio. “Uno è la grande importanza della qualità del bilancio e di avere un bilancio forte, che ti dà sicurezza e dà all’azienda la capacità di essere opportunista. L’altra lezione che ho imparato è l’importanza del management”.”
Una cosa che i ragazzi del valore hanno tutti in comune è il vecchio slogan dei discount: mai, mai pagare il prezzo pieno. Come ha chiesto retoricamente a Barron’s, “Chi nella sua mente giusta paga il 100% del dollaro?”
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