Russia Matters

I mercati finanziari della Russia: Investimenti stranieri stabili in tempi di incertezza

La prima area che esaminiamo sono i mercati finanziari della Russia. Troviamo che, nonostante le sanzioni, gli investitori stranieri rimangono comunque pesantemente coinvolti nei mercati finanziari russi, mettendo in dubbio l’affermazione di Inozemtsev che “nessuno vuole investire in Russia”.

La quota di mercato degli stranieri sulla Borsa di Mosca rimane grande: Forbes riporta nell’ottobre 2019 che gli investitori americani stanno ancora pompando miliardi nel mercato azionario russo, spingendo Maxim Lapin, CFO della Borsa di Mosca, a dichiarare nello stesso mese che “l’idea che gli investitori stranieri abbiano abbandonato il mercato russo è del tutto infondata.” Secondo i dati della Borsa di Mosca, gli investitori stranieri hanno costituito il 49 per cento del volume di scambi del mercato azionario della Borsa di Mosca nel 2019, che è superiore alla percentuale pre-sanzioni del 2013 e pari al 49 per cento del 2018. Ciò equivale a circa 6,1 trilioni di rubli scambiati dagli stranieri nel 2019, che è in aumento rispetto ai 5,3 trilioni del 2018 e ai 4,4 trilioni del 2017. Allo stesso modo, nel 2019, gli investitori stranieri hanno costituito il 49 per cento del volume di scambi sul mercato dei derivati, ben al di sopra del 38 per cento nel 2013 e leggermente al di sopra del 48 per cento nel 2018. In termini di coinvolgimento con il mercato azionario, l’interesse straniero in Russia non è sceso, anzi è aumentato: Gli investitori stranieri sono stati in grado di evitare le aziende sanzionate a favore di altre aziende russe, e le politiche di spesa conservative della Russia e il basso debito estero continuano ad essere attraenti per gli investitori stranieri, nonostante le sanzioni. Anche il volume degli scambi interni non è diminuito; il grafico seguente1 mostra un aumento del volume degli scambi sia per gli investitori stranieri che per quelli domestici al dettaglio.

Figura 1:

Anche le obbligazioni di prestito federali (abbreviate dal russo come OFZ) giocano un ruolo importante nei mercati finanziari russi. La Banca centrale russa usa le OFZ per finanziare il bilancio federale, mentre le banche nazionali le usano come strumento per gestire la liquidità. Gli investitori stranieri e nazionali li hanno visti come un’area di potenziale rendimento dalla fine degli anni 2000. Ad aprile 2019, gli investitori stranieri hanno acquistato più della metà delle OFZ offerte dal governo russo. I timori che le OFZ sarebbero state l’obiettivo di nuove sanzioni occidentali non sono completamente svaniti, ma anche finora non si sono avverati.

Un’analisi dei mercati finanziari russi, quindi, mette chiaramente in dubbio l’idea che “nessuno vuole investire in Russia”. Altri indicatori, tuttavia, come chiarito di seguito, sono ambigui o forniscono un certo credito alle dichiarazioni di Inozemtsev.

Il flusso di IDE della Russia è stagnante e afflitto dal “Round-Tripping”;”L’afflusso di IDE della Russia (il valore degli investimenti diretti in entrata effettuati da investitori non residenti in un’economia) è rimasto stagnante con una tendenza a un leggero declino negli ultimi anni, dato che la Russia ha mantenuto il quarto posto tra i paesi BRICS nell’afflusso annuale di IDE dal 2014, e lo stock russo di IDE in entrata (il valore totale degli investimenti esteri in imprese residenti in un’economia in un dato momento) non ha mostrato un aumento netto significativo negli ultimi dieci anni. Sia l’afflusso di IDE che le tendenze dello stock di IDE mostrano che gli investitori stranieri sono riluttanti a investire nell’economia russa, ma la variazione dei dati rende l’affermazione che “nessuno vuole investire in Russia” empiricamente difficile da sostenere. Mentre l’afflusso annuale di IDE è diminuito sostanzialmente a metà degli anni 2010, nel 2019 è stato osservato un leggero aumento. Inoltre, i dati mostrano che la mancanza di un aumento netto dello stock di IDE non è unica alla Russia e sta colpendo anche altre grandi economie emergenti.

L’afflusso di IDE russo è diminuito da un massimo di 75 miliardi di dollari nel 2008 a circa 32,1 miliardi nel 2019, secondo i dati delle Nazioni Unite e dell’OCSE. Gli ultimi dati riportati, dal quarto trimestre del 2019, mostrano un afflusso trimestrale di 6,96 miliardi di dollari, un calo dagli 8,1 miliardi di dollari del terzo trimestre e un leggero aumento dai 6,8 miliardi di dollari del secondo trimestre, secondo i dati dell’OCSE. Mentre i numeri sono stati relativamente volatili di recente, la tendenza per gli IDE russi negli ultimi anni è negativa e chiaramente inferiore al suo massimo della metà degli anni 2000, e sembra chiaro che gli investitori sono un po’ più diffidenti verso il mercato russo. Questa tendenza negativa è mostrata di seguito nella Figura 2.

Figura 2:

Oltre a guardare le tendenze della Russia in modo isolato, è anche utile confrontare gli attuali livelli di afflusso di IDE con i suoi pari del BRICS. Mentre la quantità di IDE in Russia si è classificata seconda tra i paesi BRICS per diversi anni a metà degli anni 2000, sia il Brasile che l’India hanno da allora superato la Russia in questo settore e hanno attratto più investimenti esteri della Russia in ogni anno dal 2014. Queste tendenze sono mostrate nella Figura 3, in quanto la linea della Russia (etichettata in blu) scende chiaramente sotto quelle del Brasile e dell’India.

Figura 3:

Inoltre, i numeri dell’afflusso di IDE della Russia sono pesantemente influenzati dal “round-tripping” – società russe che investono in Russia attraverso entità offshore, secondo un documento pubblicato da UNCTAD. Questo fenomeno è pervasivo in tutti i paesi BRICS, ma è particolarmente prevalente in Russia: secondo un rapporto del FMI del settembre 2019, circa il 25% degli IDE in Russia era in definitiva di proprietà di investitori nazionali, una cifra che segue solo la Cina. Il governo russo ha dato un giro di vite su alcuni aspetti di questa pratica, approvando leggi su argomenti come la de-offshorizzazione nel 2015 e il rimpatrio del capitale russo nel 2018.

Passando allo stock di IDE, la Figura 4 confronta lo stock annuale di IDE della Russia con quello di altri paesi BRICS.

Figura 4:

In termini di importi grezzi in dollari, le tendenze di Russia e Brasile sono essenzialmente identiche negli ultimi anni, e quella del Sud Africa è abbastanza simile. Gli stock di IDE di India e Cina stanno crescendo molto più velocemente di quelli degli altri tre paesi BRICS, quindi non sono inclusi nel grafico precedente. La Russia ha effettivamente avuto difficoltà ad attrarre nuovi investimenti – nell’ultimo decennio, lo stock di IDE della Russia non ha mostrato essenzialmente alcuna crescita netta. Ancora una volta, però, questa tendenza non è unica per la Russia – le fluttuazioni nelle tendenze dello stock di IDE della Russia corrispondono alle fluttuazioni nelle tendenze degli investimenti del Brasile, il paese BRICS più simile alla Russia in termini di PIL nominale totale. In totale, i modelli di afflusso di IDE e di stock di IDE non sembrano grandiosi per la Russia, ma generalmente non danno l’impressione generale che gli investitori siano significativamente meno interessati alla Russia che ad altri paesi BRICS.

Fusioni e acquisizioni transfrontaliere nette diminuiscono in numero, rimangono volatili in importo in dollari

Un altro indicatore misurato dall’UNCTAD, fusioni e acquisizioni transfrontaliere, riflette anche le tendenze generalmente negative negli investimenti esteri in Russia; tuttavia, la fluttuazione dei dati annuali rende anche questo indicatore difficile da interpretare quando si analizza la dichiarazione di Inozemtsev. Le vendite transfrontaliere nette, intese come vendite di società in un’economia ospite a imprese multinazionali straniere meno le vendite di affiliate straniere a imprese nazionali, sono diminuite bruscamente in Russia nel 2019, poiché le vendite sono diminuite da 12,5 miliardi di dollari nel 2017 a 2,6 miliardi nel 2018 e 877 milioni nel 2019. Queste cifre del 2018 e del 2019 rappresentano una contrazione significativa rispetto alla media “pre-crisi” 2005-2007 di 6,7 miliardi di USD. Tuttavia, gli importi in dollari per le fusioni e le acquisizioni sono volatili, e mentre questi numeri sembrano mostrare una tendenza negativa, la variazione dei dati rende questa affermazione difficile da sostenere con ragionevole fiducia.

UNCTAD traccia anche il numero annuale di fusioni e acquisizioni transfrontaliere nette (M&As) per paese venditore. Dopo un’ascesa fulminea nel primo decennio del XXI secolo, il numero annuale di M&As transfrontaliere nette della Russia è sceso costantemente.

Figura 5:

Mentre il grafico di cui sopra sembra mostrare la perdita di interesse delle aziende straniere per la Russia, non è chiaro se questo sia effettivamente il caso. Un rapporto della Nova School of Business and Economics, un’importante business school portoghese, sostiene che in alcuni grandi settori dell’economia russa, come il petrolio e il gas, la maggior parte delle grandi acquisizioni è avvenuta nel primo decennio del 2000. Di conseguenza, negli anni 2010, non c’era essenzialmente “più nessuno da comprare”. Inoltre, mentre il numero di vendite è effettivamente diminuito in Russia negli ultimi anni, la Russia non è l’unico paese BRICS dove questo è il caso. Infine, anche la natura volatile delle vendite misurate in USD invece che in numero offusca il quadro. Mentre il numero totale delle vendite è diminuito negli ultimi dieci anni, la tendenza nel valore annuale delle vendite non è stata altrettanto lineare. Mentre i dati sulle acquisizioni transfrontaliere sembrano sostenere l’affermazione di Inozemtsev, indicando una tendenza generale negativa negli investimenti stranieri in Russia, la volatilità e le ambiguità di interpretazione rendono difficile dirlo con certezza.

Investimenti greenfield: Leggero aumento recente, ma tendenza ampiamente negativa

Le tendenze negli investimenti greenfield, o investimenti diretti di una società madre in un’impresa controllata in un altro paese, mostrano abbastanza chiaramente che mentre l’affermazione di Inozemtsev che “nessuno vuole investire” non è del tutto vera, non è infondata, poiché nonostante un recente aumento, la tendenza per questo tipo di investimenti è generalmente negativa negli ultimi dieci anni. Guardando ai progetti in cui la Russia è una destinazione dal 2016-2019, gli investimenti in nuovi progetti sembrano aumentare leggermente: nel 2016, la Russia ha annunciato 14,7 miliardi di dollari in progetti di investimento greenfield; questo numero è salito annualmente a 17,6 miliardi nel 2017, 18,4 miliardi nel 2018 e 24,6 miliardi nel 2019. Tuttavia, questi numeri sono ancora significativamente inferiori alla media annuale “pre-crisi” del 2005-2007, che l’UNCTAD riporta come 31,2 miliardi di USD. Mentre l’UNCTAD riporta un leggero aumento negli ultimi tempi, i livelli complessivi di investimenti greenfield in Russia non sono dove erano nel primo decennio degli anni 2000.

In generale, mentre il fatto che gli stranieri hanno mantenuto una presenza attiva nei mercati finanziari russi rende l’affermazione di Inozemtsev non corretta, le tendenze stagnanti o negative negli investimenti greenfield, nell’afflusso di IDE e nei M&azionario e transfrontaliero mostrano che la sua affermazione non è infondata

Note:

1. Il codice e i dati per i grafici possono essere trovati a https://github.com/dfshapir/fdi_paper.