Russia Matters

Rysslands finansmarknader: Stabila utländska investeringar i tider av osäkerhet

Det första området som vi undersöker är Rysslands finansmarknader. Vi finner att utländska investerare trots sanktionerna ändå förblir starkt engagerade på de ryska finansmarknaderna, vilket gör att Inozemtsevs påstående att ”ingen vill investera i Ryssland” ifrågasätts.

Utländarnas marknadsandel på Moskvabörsen är fortfarande stor: Forbes rapporterar i oktober 2019 att amerikanska investerare fortfarande pumpar in miljarder i den ryska aktiemarknaden, vilket fick Maxim Lapin, finanschef för Moskvabörsen, att samma månad säga att ”idén om att utländska investerare har övergivit den ryska marknaden är helt ogrundad”. Enligt uppgifter från Moskvabörsen utgjorde utländska investerare 49 procent av handelsvolymen på Moskvabörsens aktiemarknad under 2019, vilket är högre än procentandelen före sanktionerna 2013 och lika mycket som 2018 års siffra på 49 procent. Detta motsvarar cirka 6,1 biljoner rubel som handlades av utlänningar 2019, vilket är en ökning från 5,3 biljoner 2018 och 4,4 biljoner 2017. På samma sätt utgjorde utländska investerare under 2019 49 procent av handelsvolymen på derivatmarknaden, vilket är en bra ökning från 38 procent 2013 och en liten ökning från 48 procent 2018. När det gäller engagemanget på aktiemarknaden har det utländska intresset för Ryssland inte minskat, utan faktiskt ökat: Utländska investerare har kunnat undvika sanktionerade företag till förmån för andra ryska företag, och Rysslands konservativa utgiftspolitik och låga utlandsskuld fortsätter att vara attraktiv för utländska investerare, trots sanktionerna. Den inhemska handelsvolymen har inte heller minskat; nedanstående diagram1 visar ökningar av handelsvolymen för både utländska investerare och inhemska privatinvesterare.

Figur 1:

Federala låneförpliktelser (förkortat från ryska som OFZ) spelar också en stor roll på de ryska finansmarknaderna. Den ryska centralbanken använder OFZ för att finansiera den federala budgeten, medan inhemska banker använder dem som ett instrument för att hantera likviditet. Utländska och inhemska investerare har sett dem som ett område med potentiell avkastning sedan slutet av 2000-talet. I april 2019 köpte utländska investerare mer än hälften av de OFZ som erbjöds av den ryska regeringen. Farhågorna om att OFZ skulle bli föremål för nya västliga sanktioner har inte helt försvunnit, men har hittills inte heller förverkligats.

En analys av Rysslands finansmarknader kastar därför tydliga tvivel på idén att ”ingen vill investera i Ryssland”. Andra indikatorer, som belyses nedan, är dock antingen tvetydiga eller ger viss trovärdighet åt Inozemtsevs påståenden.

Rysslands inflöde av utländska direktinvesteringar stagnerar och är behäftat med ”rundgång”;”FDI Stock visar ingen nettotillväxt under det senaste decenniet

Rysslands inflöde av utländska direktinvesteringar (värdet av utländska direktinvesteringar som görs av utländska investerare i en ekonomi) har förblivit stillastående med en tendens till liten nedgång under de senaste åren, eftersom Ryssland har behållit sin fjärde plats bland BRICS-länderna när det gäller det årliga inflödet av utländska direktinvesteringar sedan 2014, och Rysslands lager av utländska direktinvesteringar (det sammanlagda värdet av utländska investeringar i företag som är hemmahörande i en ekonomi vid en viss tidpunkt) har inte uppvisat någon betydande nettotillväxt under det senaste decenniet. Både trenderna för inflödet av utländska direktinvesteringar och beståndet av utländska direktinvesteringar visar att utländska investerare är tveksamma till att investera i Rysslands ekonomi, men variationen i uppgifterna gör det svårt att empiriskt stödja påståendet att ”ingen vill investera i Ryssland”. Medan det årliga inflödet av utländska direktinvesteringar minskade kraftigt i mitten av 2010-talet observerades en liten uppgång under 2019. Dessutom visar data att bristen på nettoökning av FDI-beståndet inte är unik för Ryssland utan även påverkar andra stora tillväxtekonomier.

Rysslands inflöde av utländska direktinvesteringar har minskat från en toppnotering på 75 miljarder dollar 2008 till cirka 32,1 miljarder dollar 2019, enligt uppgifter från FN och OECD. De senast rapporterade uppgifterna, från fjärde kvartalet 2019, visar ett kvartalsinflöde på 6,96 miljarder dollar, en minskning från 8,1 miljarder dollar under tredje kvartalet och en liten ökning från 6,8 miljarder dollar under andra kvartalet, enligt OECD:s uppgifter. Även om siffrorna har varit relativt volatila på senare tid är trenden för ryska utländska direktinvesteringar under de senaste åren negativ och klart lägre än de höga nivåerna i mitten av 2000-talet, och det verkar tydligt att investerarna är något mer avvaktande inför den ryska marknaden. Denna negativa trend visas nedan i figur 2.

Figur 2:

Förutom att titta på Rysslands trender isolerat är det också användbart att jämföra de nuvarande nivåerna för inflödet av utländska direktinvesteringar med sina jämnåriga från BRICS. Medan mängden utländska direktinvesteringar i Ryssland under flera år i mitten av 2000-talet låg på andra plats bland BRICS-länderna, har både Brasilien och Indien sedan dess överträffat Ryssland på detta område och har lockat till sig fler utländska investeringar än Ryssland varje år sedan 2014. Dessa trender visas i figur 3, där Rysslands linje (markerad med blått) tydligt sjunker under Brasiliens och Indiens.

Figur 3:

För övrigt påverkas Rysslands siffror för inflödet av utländska direktinvesteringar i hög grad av ”rundresor”, dvs. ryska företag som investerar i Ryssland via offshore-enheter, enligt ett dokument som publicerats av UNCTAD. Detta fenomen är utbrett i alla BRICS-länder, men det är särskilt utbrett i Ryssland: enligt en IMF-rapport från september 2019 ägdes cirka 25 procent av de utländska direktinvesteringarna i Ryssland i slutändan av inhemska investerare, en siffra som endast följs av Kina. Den ryska regeringen har slagit ner på vissa aspekter av denna praxis och antagit lagar om ämnen som de-offshorization 2015 och repatriering av ryskt kapital 2018.

Om vi går över till FDI-lager, jämför figur 4 Rysslands årliga FDI-lager med andra BRICS-länders.

Figur 4:

I termer av råa dollarbelopp är Rysslands och Brasiliens trender i stort sett identiska under de senaste åren, och Sydafrikas är ganska likartad. Indiens och Kinas lager av utländska direktinvesteringar växer betydligt snabbare än de övriga tre BRICS-ländernas, så de ingår inte i ovanstående diagram. Ryssland har verkligen haft svårt att locka till sig nya investeringar – under det senaste decenniet har Rysslands lager av utländska direktinvesteringar i stort sett inte uppvisat någon nettotillväxt. Återigen är denna trend dock inte unik för Ryssland – fluktuationer i Rysslands utländska direktinvesteringar motsvarar fluktuationer i investeringstrenderna i Brasilien, det BRICSland som är mest likt Ryssland när det gäller total nominell BNP. Sammantaget ser mönstren för inflöde av utländska direktinvesteringar och lager av utländska direktinvesteringar inte bra ut för Ryssland, men de ger generellt sett inte det övergripande intrycket att investerarna är betydligt mindre intresserade av Ryssland än av andra BRICS-länder.

Netto gränsöverskridande fusioner och förvärv minskar i antal, förblir volatilt i dollarbelopp

En annan indikator som mäts av UNCTAD, gränsöverskridande fusioner och förvärv, återspeglar också generellt sett negativa trender för utländska investeringar i Ryssland; fluktuationerna i de årliga uppgifterna gör dock denna indikator svår att tolka också när man analyserar Inozemtsevs påstående. Den gränsöverskridande nettoförsäljningen, som förstås som försäljning av företag i en värdekonomi till utländska multinationella företag minus utländska dotterbolags försäljning till inhemska företag, minskade kraftigt i Ryssland under 2019, då försäljningen minskade från 12,5 miljarder dollar 2017 till 2,6 miljarder dollar 2018 och 877 miljoner dollar 2019. Dessa siffror för 2018 och 2019 utgör en betydande minskning från genomsnittet 2005-2007 ”före krisen” på 6,7 miljarder USD. Dollarsummor för fusioner och förvärv är dock volatila, och även om dessa siffror verkar visa en negativ trend gör variationen i uppgifterna att detta påstående är svårt att backa upp med rimlig säkerhet.

UNCTAD kartlägger också det årliga antalet gränsöverskridande fusioner och förvärv (M&As) per försäljningsland. Efter en meteorisk uppgång under 2000-talets första decennium har Rysslands årliga antal gränsöverskridande M&As stadigt sjunkit.

Figur 5:

Men även om grafen ovan tycks visa att utländska företag har tappat intresset för Ryssland, är det oklart om detta verkligen är fallet. I en rapport från Nova School of Business and Economics, en ledande portugisisk handelshögskola, hävdas att inom vissa stora sektorer av den ryska ekonomin, t.ex. olja och gas, skedde de flesta större förvärv under 2000-talets första decennium. Som ett resultat av detta fanns det på 2010-talet i princip ”ingen kvar att köpa”. Dessutom, även om antalet försäljningar verkligen har minskat i Ryssland under de senaste åren, är Ryssland inte det enda BRICS-landet där detta är fallet. Slutligen fördunklar också den volatila karaktären hos försäljningen mätt i US-dollar i stället för i antal försäljningar bilden. Även om det totala antalet försäljningar har minskat under det senaste decenniet har trenden för det årliga försäljningsvärdet inte varit lika linjär. Även om uppgifterna om gränsöverskridande förvärv verkar stödja Inozemtsevs påstående genom att peka på en allmän negativ trend för utländska investeringar i Ryssland, gör volatiliteten och oklarheterna i tolkningen det svårt att säga något säkert.

Greenfield Investments: Trenden för greenfield-investeringar, eller direkta investeringar av ett moderbolag i ett dotterbolag i ett annat land, visar ganska tydligt att även om Inozemtsevs påstående att ”ingen vill investera” inte är helt sant, så är det inte ogrundat, eftersom trenden för denna typ av investeringar, trots en ökning på senare tid, generellt sett har varit negativ under det senaste decenniet. Om man tittar på projekt där Ryssland är en destination från 2016-2019 verkar investeringarna i nya projekt öka något: 2016 tillkännagav Ryssland 14,7 miljarder US-dollar i greenfield-investeringsprojekt; den siffran har ökat årligen till 17,6 miljarder 2017, 18,4 miljarder 2018 och 24,6 miljarder 2019. Dessa siffror är dock fortfarande betydligt lägre än det årliga genomsnittet från 2005-2007 ”före krisen”, som enligt UNCTAD uppgick till 31,2 miljarder USD. Även om FN rapporterar om en liten ökning på senare tid, är de övergripande nivåerna för greenfield-investeringar i Ryssland inte på samma nivå som under 2000-talets första decennium.

Sammantaget, medan det faktum att utlänningar har behållit en aktiv närvaro på de ryska finansmarknaderna gör Inozemtsevs påstående felaktigt, visar stagnerande eller negativa trender i greenfield-investeringar, inflöde av utländska direktinvesteringar och lager- och gränsöverskridande M&As att hans påstående inte är ogrundat

Fotnoter:

1. Kod och data för graferna finns på https://github.com/dfshapir/fdi_paper.

.